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7月28日,习主持召开的中央政治局会议部署下半年经济工作时强调,要“全面落实疫情要防住、经济要稳住、发展要安全的要求,巩固经济回升向好趋势,着力稳就业稳物价,保持经济运行在合理区间,力争实现最好结果”。回顾上半年,疫情对居民生活和社会运转形成制约,打破了经济原有增长路径,中国坚持统筹疫情防控和经济社会发展,最大程度稳住了经济社会发展基本盘。疫情扰动之下怎样看待当前的经济形势?下半年,如何聚焦短板薄弱环节进一步形成政策合力?带着这些问题,《理论周刊》邀请首钢基金首席经济学家乔永远以及中国信达资产管理股份有限公司宏观经济与金融风险首席研究员张宸做客本期“智·汇·谈”栏目,共同对上半年经济发展进行回顾,并对下半年国内宏观经济形势做出判断。

《金融时报》记者:7月15日,国家统计局公布我国二季度经济增长0.4%,上半年增长2.5%。您如何看待这一经济数据?当前的经济恢复情况如何?

乔永远:今年以来,我国经济发展的内外部环境更趋复杂严峻,需求收缩、供给冲击、预期转弱“三重压力”持续显现,国内疫情反弹、乌克兰危机等超预期因素冲击陡然增加。尽管实现平稳开局,但3月下旬经济运行出现波动,4月份主要经济指标全面回落,中国经济稳定恢复受到冲击。而后,随着5月、6月各地疫情逐步受控,国民经济出现艰难复苏。国家统计局公布的二季度国内生产总值(GDP)增速为0.4%,不仅低于我们1.5%的预测,也低于市场普遍约1%的预测值。百年未有之大变局放大了疫情的扰动,造成微观主体情绪走弱,掩盖了宏观周期的增长动力。中国通过高效统筹疫情防控和经济社会发展,加大宏观政策调节力度,有效实施稳经济一揽子政策措施等方式,努力使经济运行回归正常轨道,守住了不失速的底线。

从国际来看,今年二季度,全球经济都遭遇了困境。一方面,商品价格大幅上涨,美国6月消费者物价指数(CPI)达1981年以来新高,世界银行5月农产品指数133.83,为1960年以来新高;另一方面,主要发达经济体都出现衰退的隐忧,美国一季度GDP环比折年率增长-1.4%,日元兑美元跌至1998年以来新低,德国也在1991年以来首次出现贸易逆差。

我们认为,二季度出现较低的增速,可能与国内外环境复杂多变导致微观主体悲观情绪充分释放有关,造成纸面数据和实际情况有一定落差。二季度有诸多因素都是历史上较差的,但国民经济仍在多重压力下取得增长。二季度以来,本土疫情涉及全国多数省份,特别是长三角地区疫情严重,对中国经济复苏造成较大冲击;国际上,俄乌冲突推高全球能源、粮食等大宗商品价格,对物流、供应链等造成影响,也给我国经济发展带来新的挑战,这些因素导致微观主体的情绪明显悲观。我们发现,用历史数据拟合的数值,可以很好地匹配2021年的季度增速,但偏离了2022年的实际季度增速一个百分点左右,这也体现了今年的情况有些极端,经济数据脱离了应有的轨道。预计在悲观情绪释放后,国内的微观情绪有望逐渐改善,相对全球的情绪更加乐观,进而推动实现更高的经济增长。

张宸:今年以来,国际政治经济和公共卫生风险形势变化更趋复杂严峻。俄乌冲突全面爆发,乌克兰危机对国际政治经济秩序造成了显著冲击,为百年变局增添了最新注脚。同时,在新冠肺炎疫情全球大流行仍然持续背景下,中国和西方国家在经济增长、社会发展、公共治理等方面产生的差异日益凸显。对比西方国家“躺平、共存”消极应对疫情,中国始终坚持“人民至上、生命至上”的抗疫道路优势尽显。

总体来看,中国经济前两季度发展极不寻常,超预期突发因素带来了显著的冲击,二季度经济下行压力明显增大。投资增速下滑,房地产开发投资有待修复;出口韧性强,贸易顺差继续扩大;消费受疫情冲击明显收缩。从上半年情况看,尤其在二季度,居民可支配收入增速与消费者信心明显承压,内需较为疲弱,稳就业面临压力。

面对异常复杂困难的局面和骤然增大的下行压力,在以习同志为核心的党中央坚强领导下,中国经济显现强大韧性。党中央、国务院科学决策,按照已明确的总体思路、政策取向,推出稳经济一揽子政策措施,政策效应较快显现。5月份主要经济指标降幅收窄,6月份经济企稳回升,二季度经济实现正增长。上半年,中国经济较上年同期增长2.5%,在如此严峻的大变局中依然保持稳定,并实现超出悲观预期的经济正增长。

应该看到,在国际力量对比“东升西降”的大背景下,中国所面临的机遇和风险挑战均前所未有。展望全年,在美国经济衰退概率较高、全球经济增速普遍下调的背景下,中国经济的边际表现具有一定比较优势,仍有希望在2022年年末交上一份领先全球各主要经济体的增长答卷。

《金融时报》记者:今年以来,国内外环境复杂多变、挑战增多,中国经济顶住压力、韧性十足。中国经济长期向好的基本面有没有变化?

乔永远:面对复杂严峻的内外部环境,在以习同志为核心的党中央坚强领导下,各地区各部门高效统筹疫情防控和经济社会发展,有效实施稳经济一揽子政策措施,如北京“稳经济45条”、上海“重振经济50条”、吉林“稳经济43条”等纷纷出台,与中央形成合力,全力稳住宏观经济大盘。复苏的力量已经在宏观层面得到体现,周期性力量支撑了经济环比走高。

从月度数据来看,各地实施稳经济一揽子政策措施后,经济数据在5、6两月出现了全面回升。4月份,服务业生产指数由降转升,从-6.1%的低点连续走高,到6月实现1.3%的增长;6月份,规模以上工业增加值增长3.9%,比5月提高3.2个百分点,比4月大幅提高6.8个百分点。“三驾马车”也出现不同程度走强,6月固定资产投资增速上升至5.6%,比5月提高1个百分点,比4月高3.8个百分点;社会消费品零售总额在6月由降转升,达到3.1%,环比上升9.8个百分点,出现了明显走强;出口也保持足够的韧性,在5、6月维持在10%以上的增速。

从长周期来看,宏观增长的逻辑往往与产能周期、金融周期相联系。中国产能周期与金融周期先后在2020年、2021年创下有数据以来的低点2.9%、4.9%。如今,产能与金融周期都在触底回升,支撑经济回归潜在增长率的水平。其中,产能周期已经恢复至6.5%,金融周期距离最低点已回升1.8个百分点。6月社会融资与人民币贷款同比、环比皆明显走强,政府、企业和居民的融资出现环比高增。6月中长期贷款开始明显超预期增长。这些数据印证了我们的看法,即多重周期性动力正在推动超出当下预期的复苏和增长,在一年左右的时间尺度上,中国宏观经济增长可能进入逐步加速的阶段。

另外,低实际利率和疫情复苏也为短期经济增长提供明显动力。考虑通胀上升的因素,中国政策利率水平相对稳定的条件下,实际利率已经在大幅下降,甚至进入负值区间。这意味着生产和投资活动都受到实际的利好。国家统计局公布的6月数据显示,除房地产外,不少领域的生产和投资都出现实际的改善。

《金融时报》记者:我国下半年经济运行将受到哪些因素影响,进而呈现出哪些特征?

乔永远:目前全球经济滞胀风险在上升,国内经济恢复还存在很多不稳定不确定因素,但是中国经济韧性强、潜力大,长期向好的基本面没有变。

一方面,当前微观主体信心较低,经济数据无法充分体现出周期性力量的支撑,因此政策可能持续出台利好。我们将二季度经济数据,放入历史数据拟合方程中,发现今年5.5%的年度增长目标,需要季度增速出现历史性的大幅跨越,实现难度较大。但在很长的一段时间里,中国未出现过实际增速大幅落后目标增速的情况,而目前的预测值与年度增长目标有0.8个百分点的差距。因此,我们相信政策会不断推出利好,助力实现5.5%的增速目标,可能的政策是上半年未充分发力的中央财政继续发力以及与新型城镇化、国企改革类似的结构性改革出台。此外,我们也认为部分行业的限制政策有望缓和,未来政策会稳定企业发展预期,带动企业信心稳步好转,支持企业发挥稳经济、稳就业的作用。

另一方面,出口和地产的变化对经济增长整体影响有限。其一,中国出口仍将受益于产业链的完整和高效。虽然海外需求在走低、衰退的可能在增加,但出口增速依旧保持在10%左右,展现了明显的韧性,也并未明显受到全球脱钩的影响。其二,中国经济或将摆脱对房地产业的明显依赖。近两年,因融资受限和“房住不炒”的影响,房地产及建筑业对GDP的贡献率由13.8%快速下降至-2%,很难再对经济增长造成新的负面冲击。

基于以上估计,我们认为2022年全年的经济增速应到4.7%,下半年同比增长可望达到6.6%以上,较上半年的2.5%出现明显的加速。从周期角度来看,下半年中国经济可望处于经济复苏的早期阶段。这一阶段的主要特征是权益类资产的中长期投资机会正在形成,股票资产也将跑赢债券类资产。商品类资产的需求往往处于微弱的平衡。考虑进一步降息的空间不大,中美利差也不会进一步压缩,中国经济复苏性增长可望对人民币汇率稳定甚至小幅升值形成支撑。

《金融时报》记者:目前对于国际国内通胀现象的讨论比较多。您是如何看待这一问题的?

张宸:从国际上看,世界经济面临的滞胀风险持续上升。世界银行于2022年6月发布的《全球经济展望》中预测,全球增长预计将从2021年的5.7%下滑至2022年的2.9%,远低于1月预期的4.1%,发达经济体整体增速估计仅2.6%。随着美欧经济前景更趋悲观,不排除进一步下调增长预期。乌克兰危机扰乱了全球商业往来、投资活动和贸易物流,叠加疫情影响,生产要素和大宗商品供需关系进一步扭曲,全球通胀水平急剧上升,美欧主要经济体货币政策被迫加速收紧。本轮美欧等主要经济体面临的通胀主要是供给短缺、成本上升所推动,很难仅依靠收紧货币政策抑制总需求加以解决。以美国为例,6月美国CPI涨幅高达9.1%,创下1981年11月以来峰值纪录。美国经济周期由滞胀向衰退加速演进,“软着陆”难度高,其货币政策紧缩进程对我国的外溢风险总体可控。

从国内来看,价格呈温和上涨趋势。一方面,一般物价水平总体涨幅逐步升高,但核心通胀始终低迷,凸显了我国经济运行中存在的内需疲弱问题。上半年,CPI同比上涨1.7%,扣除食品和能源价格后的核心CPI上涨1.0%。从二季度看,CPI上涨2.3%。其中,4、5月份单月均上涨2.1%,6月份同比上涨2.5%,环比持平。另一方面,各地复工复产持续推进,重点产业链供应链逐步畅通稳定,保供稳价政策效果不断显现。全国工业生产者出厂价格指数(PPI)同比涨幅逐月回落,其中上半年同比上涨7.7%,低于去年全年8.1%的涨幅。综合考虑到基数效应、局部新冠肺炎疫情散发多发、猪肉价格周期波动、刺激政策的滞后影响、世界经济复苏情况以及原油等大宗商品价格变化等各种因素,预计下半年CPI涨幅将较上半年有所上升,PPI涨幅将持续波动下降,CPI和PPI剪刀差将进一步缩小。下半年,输入性通胀对我国的影响有所增大,个别月份CPI同比增速可能突破“3%”,但基于稳住经济大盘需要,该通胀水平仍属温和,不应成为政策承托经济增长的掣肘因素。

回顾历史,为了走出20世纪70年代的滞胀,以美国为首的各主要经济体曾大幅提高政策利率水平以抑制通胀,进而引发了严重经济衰退和新兴市场国家一系列金融危机。基于历史经验,若当前滞胀压力加剧,新兴市场国家和发展中经济体迫切需要加大财政政策力度以对冲风险,强化货币政策框架,同时实施必要的经济社会改革以切实重振经济增长,尽可能增强应对国际金融风险冲击的防御力。

乔永远:年初以来,大宗商品走势较强,多类商品价格创下历史新高。国际原油价格从年初90美元每桶高位涨至最高约120美元每桶;全球农产品价格同样大幅上涨,根据联合国粮农组织数据,5月份粮农组织食品价格指数平均值为157.4点,同比高出22.8%。国际商品价格处于高位,一是供给受到疫情等外生因素限制,二是宽松政策的余波仍在。根据供需模型,理性供应者会在价格上涨后,尽快增加产量扩大收益,这将推动价格回落。大宗商品价格自疫情后一直处于高位,并非供应者全部出现了非理性行为,而是供应者面对外力限制过大,以至于放弃了理性最优选择。当前绝大部分生产企业面对的政治、社会、环境成本超越了经济收益,以至于不愿扩大产能。即使快速扩大产能,也很难在短期拉动商品价格回落。

因此,我们认为大宗商品增产存在长期限制,正处于一个供应不足、价格动荡的“超级周期”。但长期看,美联储加快紧缩抗击通胀,可能引发全球需求衰退,进而缓慢降低大宗商品价格。在供给长期紧张的状态下,需求下降才能推动大宗商品价格回落,而供应链的重塑会大大减缓价格回落的速度。建议后续关注需求高频数据的变化,例如,代表个人需求的美国消费者信心指数,代表政府需求的中国基建投资增速。

虽然全球多个经济体面临高通胀的困扰,但我国物价一直运行在总体合理区间,5月份CPI同比上涨2.1%,PPI同比上涨6.4%。近期,国家发改委接连对生猪、石油两个商品的价格做出相关规定,全力落实商品价格的“外防输入,内防反弹”。宏观管理部门从市场机制出发,扩大商品有效供给,有助于价格稳定在合理区间内,物价有望全年保持平稳。我们认为,下半年,随着经济进一步回暖,居民在疫情期间积攒的消费需求释放,多类商品可能出现一定提价。但是,不应高估猪肉、煤炭、果蔬等商品未来涨幅,当CPI逼近设定的3%目标时,涨幅较大的商品或将受到政策的强干预。下半年,宏观管理部门将继续从市场机制出发,早预防、早干预商品价格大幅上涨,并将重点关注猪肉、煤炭、果蔬等商品。

《金融时报》记者:对于下一阶段保持经济企稳回升的态势,您有哪些方面的建议?

张宸:当前,我国经济正处于企稳回升的关键窗口,三季度至关重要。总的来看,各地区各部门将继续贯彻党中央、国务院部署,高效统筹疫情防控和经济社会发展,推动稳经济一揽子政策落地生效,着力巩固经济恢复基础,稳定宏观经济大盘,保持经济运行在合理区间,优先保障稳就业、稳物价目标实现。

一是进一步加强财政和货币政策的紧密配合,促进经济高质量企稳回升。财政和货币政策仍是宏观调节的首要工具,二者紧密配合有利于提振内需,尽快实现经济高质量发展。一方面,稳货币、稳信用将成为下半年稳定宏观经济大盘的关键抓手,地方专项债与政策性、开发性金融工具对基础设施建设投资的支持力度将不断加大,信用扩张将有力支持下半年经济复苏和市场主体;另一方面,由于银行间流动性目前总体宽裕,货币政策需要兼顾稳就业和稳物价,政策着力点预计在引导结构性资金投放、市场利率水平稳中有降,社会综合融资成本稳步下行。

二是依靠跨周期科学动态治理,实现宏观杠杆率总体上稳中有降。在经济下行压力和稳增长相关措施共同影响下,宏观杠杆率短期内有所上升或难避免。应该在坚持结构性降杠杆基本思路前提下,适度增加对宏观杠杆率上升的短期容忍度,为稳住经济大盘提供合理腾挪空间。事实上,只要坚持不搞“大水漫灌”,合理安排各项政策实施力度和期限,在经济进入稳定修复通道后,宏观杠杆率将实现平稳回落。2021年,我国实现了在未出现显著信贷收缩的情况下,由经济发展推动杠杆率向疫情前水平逐步恢复。可见,通过跨周期科学动态治理,宏观杠杆率可以实现总体上稳中有降,同时不伤及经济增长和市场主体的生机活力。

三是统筹发展和安全,持之以恒防范化解金融风险。安全是发展的前提,发展是安全的保障。当前疫情多发散发背景下,新老问题相互交织,一些地区及行业的潜在风险因素不容轻视,存在局部风险暴露叠加,进而引发风险共振的可能性。着眼于我国经济金融高质量发展,仍需持之以恒防范化解金融风险。首先,关注全球政治经济和公共卫生风险形势发展变化对我国经济复苏和金融安全的影响,充分估计各种极端外部冲击情况,实施压力测试、拟定应急预案并进行必要演练,切实维护国家经济金融安全;其次,关注经济复苏过程中微观层面风险变化,密切监测企业、居民部门、地方政府资产负债表质量及其修复进程;再次,高度关注房地产企业风险化解,综合施策全力保交楼、保民生、保稳定,遵循市场化、法治化原则持续推进重点房企专项纾困,依法保障购房人和金融消费者的合法权益;最后,高度关注中小银行资产质量,坚决维护金融信用。建议重视发挥重点金融机构,特别是承担金融风险化解处置任务的专业机构如金融资产管理公司的核心功能,给予其必要的政策支持,对单发性金融风险个案进行及时、有效地化解处置,依法保障各利益相关方合法权益,严守不发生系统性金融风险的底线日,总理主持召开经济形势专家和企业家座谈会,提到“坚持不搞‘大水漫灌’,靠前实施中央经济工作会议和《政府工作报告》政策举措”。人民银行货币政策司司长邹澜也在发布会上表示“流动性保持在较合理充裕还略微偏多的水平上”“未来将综合考虑经济增长、物价形势等基本面情况合理搭配政策工具”。当前,流动性“较合理充裕还略微偏多”,政策重点应是挖掘优质项目,将流动性转为有效投资。因此,我们认为,为了避免“钱等项目”的情况,为了尽快形成实物工作量,我国可能深化结构性改革,沿着新型城镇化、国企改革的主线推出新政策,如保障性租赁住房不动产投资信托基金(REITs)、地方国资混改等。

一是以户籍改革,刺激居民内需增长,为GDP提供增长动能。国家发改委发布的《“十四五”新型城镇化实施方案》(以下简称《方案》),印证了我们此前的预测。《方案》放宽了除个别超大城市外的落户限制,鼓励取消年度落户名额限制,试行以经常居住地登记户口制度,要求“户籍人口城镇化率与常住人口城镇化率差距明显缩小”。进一步的城镇化政策能快速提高“新市民”占比,并大幅释放户籍额度。城镇化将明显拉动投资和消费,交通路网、公共服务设施、保障房屋等多项建设的需求将快速扩大,农村居民进城也会释放较大的购买力,刺激住房购买需求,推动汽车、家电等耐用消费品市场快速增长以及休闲娱乐消费支出的进一步提高。

2012年至2021年,我国城镇化率每增加1个百分点,全社会固定资产投资年增长3.3%,社会消费品零售总额年增长6.4%。据测算,未来十年,仅都市圈建设就能为GDP提供约1个百分点的增长动能。同时,居民端融资需求仍旧低迷,中长期贷款不足的问题依然存在,需要更有力的措施提振居民购房信心,可以采用释放户籍额度的方法。

二是以国企改革,激发市场主体活力,优化国有资本投资效率。7月12日,国资委召开中央企业深化专业化整合工作推进会,要求“中央企业将聚焦主责主业和培育优势企业,加快央企间资源有效整合。坚决退出不具竞争优势、缺乏发展潜力的非主业、非优势资产”。国有投资以利润为核心的考核,叠加财政收支紧张的背景,可能倒逼央企快速提高资产经营效率和管理水平,加速市场化、专业化改革。近期已经出现国有资本投资公司,经营模式类似于新加坡的淡马锡,即通过市场化运作解决国企的效率问题。根据淡马锡发布的2021年度报告显示,自1974年成立以来的46年间,淡马锡复合年化股东总回报率为14%。“淡马锡模式”证明了国企即使直接受中央政府行政管辖,也能近乎完全市场化运作,实现高效率、高利润率,上缴大量收益扩充中央财政。我们认为,以央企为主的国有企业,将在国企改革三年行动收官之际,加快减少竞争性行业的资本投入,加大优质的龙头上市公司或高成长空间的潜力企业的参投比例。此外,部分一、二线城市的国资委,可能仿照中央的做法,将当地优质企业转变为“国有资本投资公司”的形式,如深圳、上海、杭州等。(访谈内容仅代表受访专家个人观点,不反映所在机构意见) (图片 紫藤)

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